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04国债内幕:惊险操盘30亿(附图)

http://edu.sina.com.cn 2001/02/23 12:18   三联生活周刊

  自从银行连续7次降息之后,债券市场的冬天随之来临,门前冷落鞍马稀,许多老国债消失得无影无踪。今天债市的惨淡景象,不禁使人联想到,1993年的证券营业部门前那稀稀落落的自行车,只有一息尚存,没有彻底死去。

  出人意料,在2000年的债市上,突然窜出04国债这匹黑马,在其幕后,华泰财产保险公司动用30亿资金,大进大出获得大赢。但当笔者问及华泰保险投资部的一帮年轻人,他们仿佛早已忘却此事,好似一桩往事尘封于历史。

  鲜活故事变成悠悠往事,投资部副总经理王冠龙淡淡地开了头:“04国债是市场上一个极端事件,极少数的机构站在华泰这边,绝大多数机构是对立面,我们对了就是他们错了,他们对了就是我们错了。而任何市场从短期交易上,多空双方全凭资金实力,所以多数人比少数人是对的。在04国债上,华泰是多方,他们是空方,双方的资金实力对比看,华泰这方的机构远比不上对立方的机构,如果是纯粹的多空对峙,华泰必输无疑。幸亏中国市场不允许卖空,等于对立方是看客。华泰得以低价位重仓持有,高价位从容出货,捡了一个大机会。”

  关于04国债重大投资决策的起因,源于一个大学毕业不久的女孩熊瑛之手。在2000年初,国家开发银行在银行间市场发行了一支浮动利率债券,华泰投资部开始追踪,对浮动利率债券的定价模型进行分析。熊瑛提交一份研究报告,她发现:在浮动利率债券和固定利率债券之间,存在一个不小的利差。尽管这份报告的理论价值并不高,但这一发现却是让人眼睛一亮的闪光点。

  投资部据此建立了一个更为完善严谨的投资模型,熊瑛的发现被验证。但国开行发行的浮动利率债券是在银行间市场,买卖不会很活跃,出手很麻烦,只有等待时机。

  时隔不久,财政部准备发行04国债,这是中国在交易所市场上发行的第一支浮动利率债券,天赐良机。华泰在20天前获此信息,立刻对自己的模型进行更广泛更深入的论证进而确立投资战略。

  投资部的余伯友等人被指定为反方,扮演鸡蛋里挑骨头的角色。在市场检验之前,投资部只能建立一个模型来计算04国债的价值,而模型必须有诸多前提限定才能确立。余伯友用极端化的手段改变那些前提假设,来寻找模型的缺陷。比如对10年期利率趋势的预测,余伯友就假设利率不像预测那样会是什么结果。充当反方的余伯友说:“尽管我疯狂攻击,最后还是败下阵来。”

  对04国债的担心,最核心的是未来利率的走势,因为中国没有外国那样的参照系统。其次,市场对04国债的认同度,因为华泰对04国债的投资取决于它的价值,而非坐庄,因此不可能操纵市场走势。经过正反方的论争,投资部最终确认自己的模型是合理的。

  经过周密精算,华泰最高层确立15亿的投资规模,投资部估计大概能拿到10亿就不错,因为华泰看好别人也会看好。不料,在财政部招投标时,大家曾普遍唱淡04国债,而且该来的老国债都没到,华泰轻易中标15亿。看走眼了?投资部众人的心一下悬了起来,如果错了,在几天后的一级市场分销时应该立刻减仓。如果中标本应喜悦,但投资部弥漫一片检讨气氛,搬出最后原始的模型,每个环节、要点、论据一路推导下来,结论是“我们没错。”

  在是否加仓的具体环节上,投资部的两位总经理产生差异,他俩在总体思路是一致的,对04国债的投资价值是认同的。但在是否追加投资上,总经理王德晓主张从15亿追加到30亿,副总经理王冠龙主张不加或少加。具体投资数量不是靠模型能推导出来的,只能凭感觉,两位老总争执不下,就来个“集体拍脑袋”。投资部每个人填一个数,最高报持仓35亿,最低为15亿,各自数据一平均为28.5亿,接近30亿,就这么定了。

  副总王冠龙谈起此事时说:“我俩之间的差异可能是个性的差异,王德晓是证券出身,比较激进,我是财务出身,比较保守。投资大可能获利大,但风险也大,一旦投错了亏得也多;投资小获利少,但风险小压力也小。”

  最高层的决策在晚上11点半作出,并给投资部打气:即使出现风险,华泰也有能力承受。但投资部的国债老手没有一个心里坦然,04国债是一个新东西,华泰从未有过在一支债券上押宝30亿,而且市场上目前并不认同。命运能否操在自己手中,前途未卜。

  推理毕竟是推理,合理的预测并不意味合理的结果。投资部总经理王德晓说:“我们把可以预见的各种风险都估计到最糟程度,它就不成为风险,真正的风险来自于我们意料之外的因素,不知道风险才是最大的风险。”

  5月24日,04国债挂牌分销,当时场面很刺激。华泰盯住40多家分销商,由于很多人并不看好这支国债,疯狂挂出卖单,华泰见一个吃一个,挂出卖单的券商起初以为没人要,可一转身就没了。华泰曾担心有人跟他们抢货,结果没有第二家。只见华泰一家挨门挨户地狂吃,也就20分钟,把所有卖单一扫而光。分销按规定只能100元卖出,华泰就以100元价格通吃,一下吃进15亿,明眼人一看就知是机构扫盘。

  华泰在财政部发行时买进15亿;分销阶段敛货扫盘15亿;运用资金30亿持有04国债23%份额。这一比例虽未达到控盘程度,但大进大出肯定影响价格。投资部副总王冠龙说:“华泰根本就没想坐庄,否则还要持更大比例,在操作上也没有不断地对敲拉抬,操纵价格。华泰根本就没有坐庄的经验,且不论坐庄如何吃货,坐庄怎么出货就是一门很复杂的技巧,过去从没拿过这和叁盘子,也就没练过怎么出。”

  6月2日,04国债上市,开盘第一笔卖单挂出99.7元的低价,华泰一愣,但很快接盘。直到6月10日,这支国债才爬升到100.15元,涨了1角多。当时,一家证券媒体采访了华泰、中科信、中信证券三家,中科信估计这支国债价值为100.3元,中信证券说价值在100.8元,只有华泰认为04国债的价值底限在102元至103元之间。

  市场检验,这支国债最高爬升到105元。华泰从102元开始出货,在103元至104元区间,出货大半。最高价位105元也是华泰卖出的。

  此间,一个政策消息还给04国债帮了一个小忙。按规定,基金在投资组合中必须持有20%比例的国债。但监管并不那么细致,只要每个季度公布持仓组合时到标准即可过关。因此,基金经理便往往打这个时间差,毕竟债券收益低于股票收益。在每个季度末考核前买进国债,考核一过随即抛出,国债上赔一点也无所谓。在基金黑幕事件发生后,证监会的监管改为每天查看基金仓位,这就逼着各家基金一窝蜂补仓,04国债成为首选,潜在需求集中变为即时需求,加速需求转换。

  投资部总经理王德晓说:“截至目前,04国债的最低价格99.7元是华泰吃进的,最高价格105元也是华泰卖出的。在这个全过程中,开始想买进的只有我一家,低价买时没人跟我抢;后来想卖的也只有我们一家,高位出货又没人跟我一起跑,如此游刃有余,是投资机构求之不得的一种境界。”

  副总经理王冠龙说:“我们并没有坐庄,也没有操心地拉抬,我们就是算准了04国债的价值区间,低于价值的价格就大量吃进,高于价值的价格就大量出仓。在证券市场上,基金业关于是否重大持仓曾有很大争议,有人搬出投资大师巴菲特,说他可以重仓持有,在中国为什么不能。其实这不是巴菲特的本质,巴菲特的核心是价值投资,他的投资理念是研究上市公司的价值,他买一只股票,不是在股价波动中寻求回报,而是算准这家公司的价值,靠分红得回报。所以巴菲特敢于重仓持有,中长期持有。

  此话颇深。在中国证券市场上,绝大多数投资者买进股票都是为了高价抛出,攥在手里肯定赔死掉。其实,在证券市场中不是没有长期持有的股票,比如云南红塔就像印钞机一样,持有它等分红就有滚滚的银子,至于是否在高价位及时抛出,显得并不关键。华泰不可能超越中国市场目前的游戏规则,在以往的投资策略中,只能寻求低进高走,只能分散投资,从市场成长中获利,绝不敢重仓持有单一证券。04国债的操作教育了华泰投资部,重仓持有不一定错,关键在于开始时的投资战略是否基于看透价值所在。

  04国债是一堆金子。按理说,市场上每支证券的收益风险比都是对称的,很难有价值被低估的证券,一点风险也没有,然后超额买进,再高价出掉。但华泰投资部恰恰发现04国债的收益风险比的不对称,这是特例。副总经理王冠龙说:“今后再碰上这等好事,我们会更小心,更慎重判断自己的立场理论和事实能否支撑。怕就怕,把04国债的成功思路变成复制品。”

  总经理王德晓说:“04国债只是市场给华泰的一份额外利润。”(主笔方向明 记者文白)


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